诚如所见，过去的2022年是极不平凡的一年。

在疫情反复扰动、外部市场环境复杂多变的情况下，对于国内大多数企业的业绩表现，外界的态度普遍是“承压前行”。然而，疫后的消费复苏似乎并未能带来希冀中的拐点，进入2023年，纺织行业的经营状况依然难有太大的改善。

在内外环境的共同作用下，自2022下半年以来，在港上市的纺服企业天虹国际(02678)也感受到了寒冬一般的温度。

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巨亏8亿盈警悬顶，2023中期盈转亏

近日，天虹国际发布盈警，预期集团于截至2023年6月30日止6个月(该期间)将取得亏损净额约人民币8亿元，而去年上半年，该公司实现纯利约人民币10亿元。而在盈警发布次日，天虹国际盘中一度大跌超10%，随后有所回升，当日最终收至4%。接下来再迎三连跌，截至发稿已是累跌近8%。

在公告中，天虹国际将巨额净亏损归因于该期间内的海外市场纺织品需求持续疲弱，导致集团产品售价偏弱及产能使用率偏低，继而影响集团的单位生产成本及毛利率。

事实上，天虹国际的“水逆”由2022下半年开始。其以在去年上半年录得税后净利润10.24亿元(人民币，单位下同)的大好局面为开端，却在2022全年仅录得2.01亿元的年度溢利，按年降超90%，这意味着该公司自去年下半年以来出现巨额亏损8.35亿元，并将这一趋势延续到了2023上半年。

在APP看来，天虹国际的业绩巨震，是多方位因素共同作用的结果。

从产品结构上来看，天虹国际的主要业务为制造及销售优质纱线、坯布、面料和服装，以上海为销售总部，于中国、越南、土耳其、美洲均有运行中的生产基地。

在此其中，纱线销售收入是天虹国际的主要收入来源，占2022年总收入约73.9%。年内，纱线销售收入实现175.875亿元，较去年下降13.8%，主要由于需求疲软导致的销量下降所致。同样由于需求疲软及如下所述的去库存压力，面料收入与去年相比下降2.7%，达约35.143亿元。

需求疲软这一说法并非空穴来风，自需求端来看，2022年整个纺织服装行业面临着增长压力。天虹国际在年报中援引国家统计局数据，2022年，纺织业规模企业累计实现营业收入约26,158亿元，同比下降1.1%;实现净利润总额约1,001亿元，同比减少17.8%。纺织服饰及服饰业规模企业录得销售总额约14,539亿元，同比下降4.6%，净利润约764亿元，同比减少6.3%。

另据国家统计局数据显示，2022年全年服装、鞋帽、针纺织品类限额以上单位商品零售总额为13,003亿元，同比下滑6.5%，其中12月的零售额为1,321亿元，同比下滑12.5%，令处于开工淡季的纺服产业“雪上加霜”。

从量价来看，2022年，公司主力产品纱线量跌价增，销量同比下滑19.7%至66万吨，其中弹力包芯纱线、其他纱线销量同比分别下滑20.0%、19.4%，单价分别同比提升7.6%、7.1%。而其他产品的销售甚至全线下滑：坯布、梭织面料、针织面料、牛仔服装、无纺布销量分别同比下滑6.5%、15.2%、15.5%、84.0%、51.1%。

需求疲软仅是一方面，更大的问题似乎出在了成本端——公司超过七成的收入来自于纱线销售，而棉花为纱线的主要原材料，因而天虹国际的纱线销售价格和生产成本深受棉花价格波动影响。

2022年，公司纱线等主力产品受益于上半年原材料棉花价格的大幅上涨，单价同比提升21.7%，以此增厚了利润。但在下半年棉价大幅回落，内棉和外棉价格下跌超出预期，而公司主要产品纱线的定价与当期棉花价格呈较大关联度，因此棉花价格的急跌引起公司产品售价下跌以及毛利率下降。

另外，根据国信证券测算，预期2023年棉花价格难以短时间内恢复到较高水平，天虹国际此次巨亏似乎已是有迹可循。

需求恢复趋势明显，何时迎来拐点?

时间转入2023年，疫后的消费复苏，无疑给予各行各业以极大的信心，纺服产业亦不例外。

自从去年12月我国疫情防控政策进行优化调整之后，纺企接单上量，产能逐渐释放。近期下游开机率继续提升，纺纱利润消费扩大，纺纱厂和织布厂成品库存继续下降，原料库存维持稳定。

需求方面，今年以来，服装类表现与社零走势一致，受疫情扰动弱于社零整体。22年我国居民消费整体受到疫情扰动，全国社零同比0.2%，服装方面，22年服装鞋帽针织纺织品类零售额同比-6.5%。23年第一季度复苏趋势逐月改善，服装修复力度超过社零总体。23年一季度社零整体同比增长5.8%，增速逐月改善;服装零售额同比增长9.0%，复苏力度较为强劲。

进入6月份以来，国内棉价延续此前企稳上涨态势，且涨速有所加快，并于月内刷新本年度高点。在此背景下，棉纺产业链价格也走出共振上涨行情。多家产业链上市公司表示，棉价短期波动不会有大的影响，但能否对产品价格形成长期支撑，还要看终端消费的需求。有鉴于此，天虹国际的业绩改善也并非只在朝夕，其股价的“拐点”还得看下半年棉价波动情况、成本管控能力及下游需求渐进式复苏的进程。

对此，国信证券认为，天虹国际的短期形势有望逐步好转，中长期看好纱线龙头的全球化优势。本地供应链已成为大趋势，公司早年布局全球化，区域供应链已初具雏形，快速反应具有一定优势。中长期看，不佳的市场环境利好龙头集中度提升，公司现金流充裕，将在合适时机布局新建产能并寻找产业链合作伙伴寻找海外投资机遇。由于海外需求持续不佳，加上棉价下跌超过预期，下调公司纱线收入和毛利率，预计公司2023-2025年净利润分别为7.4/9.0/10.6亿元(原2023/2024年分别为19.4/21.1亿元)，同比+375%/+21%/+18%，由于盈利预测下调，下调目标价至7.4-8.0港元(原为9.6~10.9港元)，对应2024年PE6~6.5x，由于今年上半年经营压力仍然较大，下调至“增持”评级。

东吴证券研报指出，公司在22年由于下游需求不振、下半年棉价回落等因素影响业绩承压。23年国内疫情放开后内销有望逐渐回暖，海外上半年需求仍承压、有望于下半年出现需求拐点，同时目前国内棉价约1.5万元处于相对低位，随需求回暖棉价存上行空间，利好公司盈利能力改善。考虑22年业绩大幅低于预期，我们将23-24年归母净利润下调至4.41/10.42亿元(原预测21.9/23.4亿元)、增加25年预测值13.71亿元，对应23-25年PE为11/5/4倍，由于海外市场回暖需要时间，预计上半年压力仍存，下调评级至“中性”。